Стереотипы рынка

Инвесторы привыкли смотреть на акции предприятий российской "оборонки" без интереса, что связано с их довольно низкой ликвидностью. Хотя известно, что оборонные активы в большинстве своем недооценены. Рост ценных бумаг ВПК сдерживают непрозрачность управления, а зачастую просто неграмотные действия руководства, и непредсказуемость поддержки со стороны государства.

Если оборонное предприятие обладает профессиональной командой менеджеров, то его, несомненно, ждет коммерческий и финансовый успех. Достаточно посмотреть на корпорацию "Иркут", которая успешно провела IPO в начале 2004 года. Во многом это личная заслуга акционера и бывшего президента компании Алексея Федорова (ныне генеральный директор РСК "МиГ" и будущий глава Объединенной авиастроительной корпорации - ОАК).

В отличие от самолетостроителей производители вертолетов пока не провели ни одного IPO, а их акции, торгующиеся в РТС, малоликвидны. Но если вертолетостроительный холдинг (ВСХ) будет сформирован раньше OAK, то в условиях недостатка интересных идей на российском фондовом рынке инвесторы вряд ли оставят без внимания "вертолетные" бумаги. Однако ликвидными акции ВСХ станут лишь в том случае, если совокупные годовые продажи корпорации вырастут как минимум на 50% - с нынешних $600-700 млн до $1 млрд.

Неясные перспективы

По мнению аналитика ИК "Финам" Михаила Пака, главным риском при консолидации ВСХ является неопределенность со специализацией уже вошедших в холдинг активов. В этих условиях частные акционеры Казанского (КВЗ) и Ростовского ("Роствертол") вертолетных заводов колеблются: продать свои доли "Оборонпрому" или обменять их на участие в холдинге.

Задача выработки перспективных направлений осложняется большим количеством проектов, свертывание которых по тем или иным причинам невозможно. Например, неясной видится судьба компании "Прогресс", выпускающей вертолеты Ка-50, Ка-52 и Ка-60, поскольку предприятие расположено на Дальнем Востоке России и является убыточным. Необходимость концентрации производственных мощностей не вызывает сомнения у специалистов отрасли, хотя устранение естественной конкуренции внутри холдинга можно проводить и путем разделения направлений, в первую очередь гражданского и военного.

По словам Михаила Пака, риск заключается и в возможном затягивании сроков консолидации активов, что может негативно отразиться на котировках акций объединяющихся предприятий.

Изначально предполагалось сформировать ВСХ к середине лета 2005 года, но возникшие разногласия с менеджментом "Роствертола" и КВЗ воспрепятствовали этим планам. Неудивительно, что многие аналитики скептически относятся к перспективам консолидации вертолетостроительной отрасли и размещению акций ВСХ на бирже в среднесрочной перспективе.

Так, эксперт ИК "Антанта Капитал" Илья Макаров считает, что даже в ближайшие три года вопрос IPO "Оборонпрома" не будет актуален, поскольку в холдинг не вошли все серийные заводы. По мнению ведущего аналитика ИК "Алор" Евгения Мошонкина, вывод акций нового холдинга на биржу станет логичным завершением реформы отрасли, но произойдет это не раньше чем через два-три года.

Спрос на технику

Головные предприятия ВСХ - КВЗ, "Роствертол" и Улан-Удэнский авиазавод (УУАЗ) не потеряли своих производственных связей, сложившихся еще при Советском Союзе. Однако в результате конкуренции - как ценовой, так и "теневой" - не выигрывают ни производители, ни заказчики, получающие по более низкой цене не всегда гарантированно лучший продукт. Разработка вертолетов затягивается ввиду распыления господдержки и недостаточности оборотных средств. К этому добавляется проблема обновления производственных мощностей, а также конкуренция с зарубежными "монстрами", такими как Sikorsky и Eurocopter.

В 2005 году суммарная выручка четырех ведущих российских вертолетных заводов (КВЗ, УУАЗ, "Роствертол" и МВЗ им. Миля) составила $634 млн (продажи Eurocopter в прошлому году равнялись 3,21 млрд евро). Путем концентрации финансовых и технологических ресурсов к 2008 году планируется увеличение выручки ВСХ на 50% до $1 млрд.

Этого уровня продаж нельзя достигнуть без выхода на новые рынки сбыта и отвоевания "старых". Доля вертолетов марки "Ми" на мировом рынке составляет 10%, тогда как в советское время она равнялась 25%. Между тем спрос на российские вертолеты по-прежнему высок. Если в 1997 году экспорт машин "Ми" оценивался в $43 млн, то в 2004 году он был в десять раз больше - $430 млн.

По словам Евгения Мошонкина, огромный экспортный потенциал российской вертолетной техники наблюдается в странах Юго-Восточной Азии и Ближнего Востока. Успехом стал контракт на поставку 34 вертолетов Ми-17 в Ирак, заключенный в июле 2005 года. Кроме того, возможно продвижение российских "вертушек" в страны бывшего Варшавского договора, а также в Западную Европу, что подтверждается поставкой вертолетов Ми-35 в Чехию.

"Если внутри страны спрос на вертолеты последнее десятилетие оставался на крайне низком уровне, то теперь начинает набирать обороты", - добавляет Евгений Мошонкин. По его оценкам, наблюдается увеличение производства в сегменте гражданских вертолетов для нужд крупных промышленных предприятий и авиаперевозчиков. Активизировались и силовые ведомства - объем заказов на военную технику ожидается на уровне 15-20% в год. Очевидно, что помимо новых заказов ВСХ получит и господдержку, что станет для частных инвесторов гарантией стабильной прибыли.

В ОГК "Оборонпром" входят предприятия "милевской" и "камовской" вертолетостроительных коопераций: МВЗ им. Миля (31% в уставном капитале), УУАЗ (63,2%), КВЗ (29,9%), ММЗ "Вперед" (50,5%), Ступинское МГП (60%), производитель средств ПВО "Оборонительные системы" (75%) и "Оборонпромлизинг" (100%). "Оборонпром" владеет блокпакетом самолетостроительного ОКБ Сухого. В создаваемый ВСХ с условным названием "Вертолеты России" также предполагается включить "Роствертол" и авиакомпанию "Прогресс". В собственности государства находится 51% акций "Оборонпрома", у "Рособоронэкспорта" - 31,1%, у Республики Татарстан -15,1 % и 2,8% - у "Роствертола".

Первый "оборонщик"

IPO "Иркута" состоялось в январе 2004 года и на тот момент стало крупнейшим публичным размещением акций в России. Кроме того, "Иркут" стал первой российской компанией военно-промышленного комплекса, прошедшей листинг на бирже.

Размещение состоялось по цене $0,62 за одну акцию. Оценки справедливой стоимости акций "Иркута" перед IPO находились в диапазоне $0,56-1 за ценную бумагу. После размещения наблюдался рост цены акции на уровне 13%.

Руководство компании во время IPO обещало выручку по итогам 2004 года в объеме $816 млн. На практике этот показатель оказался намного ниже - $621,9 млн. Между тем чистая прибыль "Иркута" в 2004 году составила $68,4 млн ($2 млн по итогам 2003 года), а чистая рентабельность увеличилась до 11 % (в 2003-м - 0,3%). Ожидается, что выручка компании по МСФО за 2005 год составит около $623 млн, а прибыль - $33 млн....